招商物业重组续集 回复函答疑市场化竞争、定价及业绩承诺

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观点房地产网络中心企业招商地产和AVIC盛大的重组继续推进。8月23日，《关于发行股票购买资产及相关交易的报告(草案)》披露了通过发行股票收购招商地产100%股权的详细交易计划。

截至2019年3月31日的基准日，按照收益法，招商局地产100%股权的评估值为29.9亿元，最终成交价格为29.9亿元，经招商局蛇口、招商局地产、AVIC盛大协商一致。

这一结果与招商地产截至基准日的净资产为4.4亿元人民币，预计升值约25.49亿元人民币，升值率为578.02%。当时，市场已经讨论过估值过高的问题。

六天后，深圳证券交易所的一封询证函对上述交易提出了多达10项质疑。其中，在现有的业绩承诺下，依靠大量关联交易实现业务发展的招商局地产未来是否具有足够的市场竞争力；AVIC盛大的股价已经上涨，为什么没有制定发行价格调整计划；绩效承诺指标的设置是否合理等。

一周后，9月6日晚，AVIC盛大用一封54页的回信回答了深交所的问题。

如何面对市场竞争？

报告显示，招商局地产2018年实现净利润1.46亿元，较2017年的6792.96万元增长114.85%，但收入仅增长21.28%，至31.3亿元。同时，经营活动产生的净现金流量意外出现负增长，同比下降461.42万元，至1858.91万元，下降19.89%。

净利润增长明显大于收入增长的原因是AVIC盛大归因于2018年招商地产毛利率的增长。指出招商地产主营业务毛利率由2017年的5.92%上升至2018年的7.79%，增幅为1.87%。此外，在收入基数较大的情况下，成本得到了控制，净利润得到了很大提高。

然而，对于业绩快速增长但经营活动净现金流量下降的情况，AVIC盛大在回复中表示，这是由于2018年经营收入未偿金额大幅增加。数据显示，截至2018年底，招商地产应收账款余额为3.4亿元，较2017年的2.07亿元增加1.33亿元，增幅为64.04%，主要原因是关联方应收账款增加。

AVIC盛大表示，截至2019年8月31日，招商局物业应收关联方款项大部分已经收回，应收关联方款项账龄超过一年的，除少量未到期保修金外，全部已经收回。

然而，除了造成大量未收回金额外，过多的关联交易也成为外界质疑招商地产市场竞争力的主要原因。

据深圳证券交易所介绍，招商地产作为一家服务于招商局系统自有物业和蛇口招商局开发建设的物业管理公司，与其他物业公司一样，也存在业务发展市场化程度低的问题。目前，虽然在报告期内，投资促进物业项目和管理面积等指标继续上升，但也有许多相关交易。

依靠内生因素实现增长，重组后的业务扩张能力也是深交所的一大疑问。因此，要求披露招商局蛇口、招商局集团及其控制的下属企业开发的项目比例、相应的收入金额和比例、毛利率等在招商局物业管理公司管理的物业项目中的问题。

视点房地产新媒体获悉，截至2019年3月底，集团内包括招商局蛇口、招商局集团及其控股子公司在内的开发项目管理面积总计5565.11万平方米，占78.58%，其中住宅建筑4371.69万平方米。

收入方面，2017年招商地产集团开发的项目实现收入14.37亿元，占总收入的75.24%，2018年增长至77.90%，收入达到17.57亿元。2019年1-3月，招商地产集团内部开发项目收入为4.03亿元，占74.90%，同比略有下降。

AVIC盛大表示，基于公司的定位和业务发展，招商局地产承接了更多由招商局蛇口和招商局集团开发的住宅项目和商业项目，这与其他大型开发商旗下的物业管理公司相似，也是行业的共同特征。

然而，它也指出，自市场化改革开始以来，招商地产一直专注于扩大门槛和具有较高附加值的第三方非住宅项目。数据显示，截至2019年3月底，招商地产的商业、办公及其他管理区域总计2473.26万平方米，其中集团外开发项目1279.84万平方米，高于集团内开发项目1196.54平方米。

相对而言，对外拓展项目的业绩在收入和毛利润方面仍略逊一筹。视点房地产新媒体获悉，2019年1月至3月，招商地产集团以外项目的工业、办公等业务总收入为1.22亿元，低于集团的1.44亿元；毛利率约为5.9%，而集团内项目的毛利率在7%以上。

价格合理吗？

根据既定的交易计划，招商地产100%股权的价格为29.9亿元。按每股7.60元的交易对价计算，AVIC盛大已发行股份数为39338.4644万股。其中，向招商局蛇口发行的股份数量为354，046，180股，深圳招商地产为39，338，464股。

交易完成后，AVIC盛大的总股本由666，961，416股增加至1，060，346，060股，其中51.16%由中国招商蛇口直接或间接持有，17.48%由AVIC持有，其他股东持有的股份由49.86%摊薄至31.36%。

在定价方面，原则上不低于定价基准日(2019年4月29日)前60个交易日上市公司平均交易价格的90%，即每股7.90元，之后由于利润分配方案的实施，调整为每股7.60元。然而，截至8月23日，AVIC盛大的收盘价为每股12.99元。

深交所质疑AVIC盛大是否没有根据市场和行业指数变化制定发行价格调整计划，这有利于保护中小股东的合法权益。

AVIC盛大指出，上述发行价格调整机制的建立并不是为了给交易提供更高的确定性，降低发行价格

由于市场波动较大，电网进行了调整；同时，确定的发行价格也反映了交易各方对交易方案和上市公司长期价值的认可，有利于交易的顺利实施。

交易方案和上市公司长期价值的认可也是AVIC盛大解释招商局资产评估增值率超过500%的原因。因此，在对未来业绩乐观的基础上，招商地产也给出了未来三年的业绩承诺。

具体而言，如果上述交易在2019年完成，重组后公司2019年、2020年和2021年的净利润分别不低于1.59亿元、1.89亿元和2.15亿元；如果交易在2020年完成，2020年、2021年和2022年的净利润将分别不低于1.89亿元、2.15亿元和2.35亿元。

报告称，上述业绩承诺金额是指在《目标资产评估报告》中采用收益法计算的净利润，是交易双方进一步协商后得出的。交易完成后，AVIC盛大形成了24.86亿元的商誉，约占净资产的31.60%。

在这种情况下，如果未来业绩的承诺不符合标准，巨大的商誉可能面临未来减值的风险。

AVIC盛大回应称，交易对手承诺的标的资产净利润构成主要包括履约承诺期内的运营

利润和利息收入、投资收入等。该指标充分考虑了目标公司的历史运行情况、同业水平、行业发展趋势等因素，合理可行。

同时指出，投资物业管理领域的增长来自蛇口开发的房地产项目和第三方市场的业务拓展，经营利润稳定。在行业规模快速增长的前提下，招商地产续租率持续走高，库存项目稳定。

来源：广州新闻直播